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在昨天的文章里,老裘提到一句,产品价格能持续上涨就是最大的、也是最明显的护城河,过去20年里,没有大牛股是因为降价和打价格战而产生的。
这两天,我们内部讨论了片仔癀。这里,先给大家看一张图吧。
蓝颜色的柱子表示的是片仔癀过去5年的营业收入,黄颜色代表销量。用营收除以销量就可以得到平均售价,在图上就是那根灰颜色的折线。
14年到16年,平均售价小幅上升,17年和18年,产品价格大幅上涨。片仔癀可以不断提价是因为上市公司具有垄断的定价权,而且下游客户对涨价不敏感。
相应的,从股价表现上看,从2013年底至今,虽然市场经历了多次股灾,但片仔癀复权以后的价格上涨了4倍多,涨幅惊人。
(2)
片仔癀是传统的中药。一说到中药,很多做医药投资的基金经理就会皱起眉头,觉得中药“医不好,也医不死”,看不出真实的疗效。
另外,从政策上来讲,国家最近提出加强辅助用药的管理,对辅助用药收入占比定量考核,包括中药在内的很多药品都会被严格限制。
我是这么看中药的。未来,中药的机会是在那些有真实疗效和真正有用的中药身上。这里涉及到很复杂的内容。怎么评价,如何才算有效和有用?这些都需要有很专业的判断。
最简单的办法是一分为二。像云南白药和片仔癀这样有秘方护城河的公司,我认为还可以继续活的很好。但是对于那些吹牛皮的中药,比如XXX和XXX(为了不被上市公司打招呼删文,这里只能用XXX表示了),将来就会死得很惨。
经常有朋友会问我东阿阿胶怎么看。我觉得片仔癀和东阿阿胶相比的话,我肯定是更喜欢片仔癀。
片仔癀全世界只有一家,护城河非常深,但是阿胶仅在阿胶县就有很多企业生产,竞争对手太多了,包括福牌阿胶和同仁堂阿胶,佛慈也出了阿胶。
另外,可以关注一下奥本海默基金。业内都知道,这家海外基金公司对中国的消费品研究的非常深入,曾经持有茅台很长很长时间,赚过很多钱。他们也是东阿阿胶的前十大股东,但是最近开始减持。
考虑到东阿阿胶的股价跌了那么多,估值很便宜,不增持反而在减持,是需要引起投资者注意的。
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除了垄断和价格上涨之外,还有这样几个原因造就了片仔癀成为超级大牛股。
首先,片仔癀的下游需求结构比较好。买片仔癀的家庭收入绝大数是高净值的家庭和客户,消费人群以男性为主(占比70%),年龄在35岁-70岁之间。70后现在是购买主力,80后为新进购买群,本科以上学历占8成,职业上以企业管理者和政府机关干部居多。
半数以上买片仔癀的都有饮酒习惯,商务应酬多,工作压力大,肝病患者多(酒精肝、乙肝、肝硬化和肝癌)。
其次,片仔癀的工艺和处方被列入国家“双绝密”,保密期限永久。国家中药保护品种分三类,其中最高等级国家绝密级配方只有片仔癀和云南白药。
片仔癀有传承人制度,全世界只有3个人知道配方,公司是不对外公告传承人,每位传承人都签有保密协议,国家对3位传承人的人身安全实施周密的保护措施。双绝密铸就了独此一家的片仔癀,竞争对手无法模仿其配方。
第三,天然麝香原料产量有限,国家定量配给。片仔癀原料主要有天然麝香和天然牛黄麝香的使用由国家统一审批和分配。
目前国家每年天然麝香配额在500公斤左右,国内目前允许使用天然麝香投料的中成药企业共16家,片仔癀为第一批获得该配额资格。
另外,公司是唯一一家有养殖林麝资格的企业。由于国内林麝数目锐减,需求量的不断增加使天然麝香价格一路走高, 2010年至2017年,天然麝香价格由每克150元涨至最高450元,实现3倍的涨幅。
此外,天然牛黄也是名贵供不应求原料。每年需求量达到5000公斤,但市场供给有限,我国每年天然牛黄产量仅400-700公斤,价格稳步上升,2016年-2017年价格在每克200元左右,2018年攀升到每克310元。
第四,片仔癀是传统老字号国宝企业,有品牌优势。中国有两个传统老字号国宝企业,一个是国酒贵州茅台,另一个就是国宝秘药片仔癀。它传承源于500年前的明朝宫廷,兴于寺庙、流传于民间、发展于当代被国内外中药界誉为“国宝名药”。
此外,它还蝉联国家金质奖,是大陆中成药单品种出口创汇第一名,是走出国门的第一药,海外市场也较好。在越南战争时期片仔癀甚至是美军重要的军需储备药品。
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今年5月份召开的股东会是片仔癀历届会议中人数最多的一次股东大会。主席台上坐了14个高管,参会的股东约200个,个别股东还带了小朋友一起参会。这次大会上一共有四人获得了提问的机会,总共提了十个问题。当兵出身的刘董事长对这些问题都给予了详尽的解答。
比如,股东最关心的,关于天然麝香能不能长期支持公司的未来发展?刘董明确表态,在世界范围内,尤其是俄罗斯,林麝资源还是比较丰富的。天然麝香完全能够满足片子癀的持续发展,所以不会成为制约片仔癀的产能瓶颈。
关于价格上涨的问题。刘董介绍,公司对产品的提价比较慎重,会权衡方方面面带来的影响。这几年核心原材料确实涨得非常厉害,他认为凭着公司的智慧会很好的解决原材料价格、片仔癀成品价格和消费者承受能力之间的关系,尽量满足客户的需求,成为一家既创造经济效益又创造社会效益的良心企业。
关于公司制定一核两翼的发展战略,两翼的发展非常薄弱,营销情况还不尽如人意,缺乏必要的核心产品,公司下一步将如何应对?
刘董的回答是这样的,他说每个事物的发展都有其客观规律,必须得慢慢来,更不能急躁冒进,需要一个水到渠成的过程。当然我们也希望广大的股东提供更多的线索,寻找更多的标的,为我们下一步内生增长、外延并购奠定一个坚实的基础,将一核两翼做大做强。
目前片仔癀的母公司几乎贡献全部利润,但二线业务收入端增势喜人:1)得益于前期营销沉淀与销售费率下降,化妆品公司收入2018年同比增长近60%至2.7 亿元,净利润翻番至4200万元;2)牙膏2018年实现收入1.2亿元,预计2019年扭亏;3)医药商业的收入同比预计也会有2位数的增长。
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如果谈到风险点的话,我觉得片仔癀在外延并购方面,团队不是很专业,做医药领域并购需要很专业人士操盘。在股东会上,高管也在征求股东这方面的意见,有好的标的可以提供,包括医疗器械、健康食品之类的。现在公司只是有这种想法儿,还没有找到合适的标的。
另外就是关于产品的提价,去年有很大的提价预期,很多体验馆也说今年提价,结果到现在还没有动静。实际上原材料涨得挺多,但是没有提价,对公司的毛利率有一定的伤害。股东会上,公司对提价公司还是比较慎重,所以今年还有提价的可能性,但概率可能不会很大。
最后就是一季报的数据是低于市场预期。今年一季度公司收入增长21%,扣非净利润增长25%,相比去年同期44 %的增速出现明显放缓。
从经营数据看,最核心的产品片仔癀系列(经营数据中的肝病用药)增速只有16%,相比2017年和2018年同期36%和53%的增速确实出现较大幅度放缓。
当然,再好的公司经营过程中也会有休整,不能因为单季度放缓就否定了长期逻辑,而是应该客观分析和跟踪验证。
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今天的这篇文章里,我们分析了中药行业和片仔癀,老裘给大家提供了一个分析思路和框架,希望大家看下来有收获。
基本面的研究虽然很辛苦,见效也慢,但是会让人越来越踏实。平时通过不断的观察和思考,日复一日、年复一年的积累下去,就会逐步形成自己独特的研究经验。这样的经验是个人最宝贵的财富,别人抢不走、也拿不去。
老裘讲过,投资和研究是世界上最好的工作,可以干一辈子,我愿意和大家真诚的分享投资和研究的感悟,和大家一起进步。
码字辛苦,谢谢大家!